|
|
РАСПАДСКАЯ Ожидается сильный 4К09 и 2009 г.Распадская покажет прибыль во 2П09. Распадская 14 апреля отчитается о финансовых результатах за 2П09 и весь 2009 г. по МСФО. Мы ожидаем существенного улучшения показателей компании по сравнению с 1П09. В частности, по нашим прогнозам, выручка увеличится на 133% до $345 млн, EBITDA – на 207% до $193 млн. Мы прогнозируем чистую прибыль Распадской на уровне $109 млн по сравнению с чистым убытком $11 млн в 1П09. Таким образом, в 2009 г., по нашим оценкам, выручка компании составит $493 млн, EBITDA – $256 млн, а чистая прибыль – $98 млн.
Рентабельность приближается к докризисным уровням. Как мы ожидаем, рентабельность EBITDA Распадской во 2П09 выросла на 13 п.п. до 56%, а в целом в 2009 г. составила 52% по сравнению с 72% в 2008 г. Отметим, что по этому показателю компания постепенно приближается к докризисным уровням (см. график). Улучшение финансовых результатов Распадской во 2П09, на наш взгляд, главным образом обусловлено ростом операционных показателей и увеличением цен на продукцию на фоне
восстановления потребления со стороны сталелитейной отрасли. В частности, отпускные цены Распадской во 2П09 по сравнению с 1П09 увеличились на 45% до $70 за тонну концентрата. Продажи угольного концентрата выросли на 58% до 4.7 млн т. Распадской. В настоящее время мы пересматриваем нашу целевую цену по Распадской. Тем не менее мы позитивно оцениваем перспективы компании в свете сильной конъюнктуры рынка коксующегося угля. Кроме того, сильная отчетность Распадской способна придать котировкам ее акций позитивный импульс. В то же время этот фактор частично может быть уже отыгран, поскольку Распадская озвучивала операционные результаты и цены реализации за 2П09. Публикация предварительных операционных показателей по итогам 1К10 будет представлять больший интерес для инвесторов.
АПТЕЧНАЯ СЕТЬ 36.6(APTK) Итоги продаж за 4К09 и 2009 г.: Отток покупателей продолжается4К09 не принес ничего нового. Вчера Аптечная сеть 36.6 опубликовала результаты продаж за 4К09 и 2009 г. Рост выручки в 4К09 стало ожидаемо слабым (-29% год к году в рублевом выражении против - 21% за 9М09) из-за дальнейшего оттока покупателей и закрытия неэффективных аптек. Согласно данным компании, в 4К09 было закрыто 12 магазинов и при этом открыто пять новых аптек, вследствие чего по итогам 2009 г. количество новых открытых аптек составило 23, а закрытых
– 131. Сопоставимые продажи в 4К09 сократились на 21% (в рублевом выражении) на фоне лишь 6-процентного роста стоимости среднего чека (в рублевом выражении) и 25-процентного покупательского оттока. На конец 2009 г. суммарный долг аптечной сети составил приблизительно $252 млн (при этом львиная его доля приходится на краткосрочные обязательства), что предполагает прогноз Долг/EBITDA в 2009 г. свыше 4. Таким образом, компании по-прежнему присущи высокие финансовые риски. Между тем Аптечная сеть 36.6 сообщила о том, что она полностью восстановила отношения с поставщиками и пополнила товары на полках, что может сулить компании восстановление продаж в нынешнем году. Однако, на наш взгляд, в 2010 г. показатели рентабельности аптечной сети останутся под давлением ввиду слабого покупательского потока и планов правительства сдержать рост цен на лекарства и регулировать торговую наценку розничных аптечных сетей.
В ожидании объединения выпусков акций и SPO. Напомним, что в ближайшее время мы ожидаем объединения выпусков акций аптечной сети (основного и нового выпуска, размещенного в ходе SPO в декабре 2009 г.), поскольку срок для этой операции уже истек (согласно действующему законодательству, отводится три месяца с даты регистрации отчета об итогах размещения выпуска акций). Таким образом, количество торгуемых на ММВБ акций Аптечной сети 36.6, как мы ожидаем, значительно возрастет в ближайшее время (торговля акциями нового выпуска на ММВБ не была разрешена), что может оказать давление на котировки. Кроме того, аптечная сеть рассматривает возможность размещения акций нового выпуска в объеме 10% от текущего акционерного капитала (10 млн новых акций, стоимость которых исходя из
последней цены закрытия на ММВБ может составить приблизительно $51 млн). Кроме того, это событие негативно для миноритариев и предполагает дальнейшее размывание стоимости их долей. В настоящее время мы не даем официальной рекомендации по акциям Аптечной сети 36.6.
X5 RETAIL GROUP (FIVE) Итоги за 2009 г. по МСФО: Разовый неденежный убыток в 4К09 оказал негативный эффект на чистую прибыльЧистая прибыль в 4К09 оказалась хуже прогноза из-за убытка от переоценки недвижимости в размере $48 млн. Вчера X5 Retail Group представила финансовые результаты за 2009 г. по МСФО, которые оказались в целом на уровне наших ожиданий и прогнозов рынка, за исключением показателя чистой прибыли. Причиной этого
стало то, что в 4К09 компания признала неденежный убыток в размере $48 млн от переоценки основных средств. Валовая маржа компании в 4К09 продолжила снижение, составив 23.8% (против 25.4% в 4К08). Во время вчерашней телефонной конференции Х5 отметила, что продолжит ценовые инвестиции в потребительскую лояльность. Это означает, что по итогам года валовая маржа компании может еще несколько снизиться, однако это должно быть компенсировано повышением потребительского трафика и эффективным контролем над операционными издержками. В частности, в 4К09 компания продемонстрировала улучшение в общих коммерческих и
административных издержках на 1.8 п.п. до 15.3% от выручки (без учета расходов на опционную программу и амортизации, на которую оказала влияние переоценка основных средств) по сравнению с 4К08. Таким образом, в 4К09 маржа EBITDA составила 8.6% (против 9.5% в 4К08). Общий долг компании на конец 2009 г. составил
$1.9 млрд (около 85% – краткосрочный долг, включая синдицированный кредит в размере $1.1 млрд, подлежащий погашению в декабре 2010 г.). Это подразумевает отношение Чистый долг/EBITDA`09 на уровне 2. Компания в очередной раз подчеркнула, что она в достаточном объеме зарезервировала средства для погашения $1.1 млрд синдицированного кредита (который, вероятно, будет заменен рублевым кредитом от Сбербанка).
Компания подтвердила прогнозы на 2010 г. – капзатраты в объеме 18 млрд руб., рост продаж приблизительно на 25%. Также вчера Х5 подтвердила планы потратить в нынешнем году 18 млрд руб. (около $614 млн) на органическое открытие 7–10 гипермаркетов, 15 супермаркетов и 200–250 дискаунтеров. При этом возможные сделки M&A не включены в текущий прогноз капзатрат. Компания также отметила, что ее рыночные доли в отдельных регионах существенно ниже 25- процентного предела, установленного в законе о торговле, за исключением г. Санкт-Петербурга. Кроме того, Х5 отметила, что открытия магазинов в этом году будут проводиться преимущественно на условиях аренды. Компания надеется увидеть в этом году улучшение в потребительской активности (что, по данным компании, не отмечается по итогам 1К10). Это должно помочь компании добиться по итогам года роста продаж на том же уровне, что и в 2009 г. (25%, на основе отчетности pro-forma). ГДР компании торгуются сейчас с дисконтом, составляющим примерно 15% к аналогам развивающихся рынков.
ГРУППА ЛСР Прогноз результатов за 2009 г. по МСФО: лучшие темпы восстановления в сектореДевелопмент компенсирует падение спроса на стройматериалы. В понедельник, 19 апреля, Группа ЛСР отчитается за 2009 г. по МСФО. Учитывая опубликованные ранее операционные показатели, мы ожидаем умеренно положительных результатов по итогам 2009 г. В частности, по нашим прогнозам, выручка компании снизится лишь на 17% до 41.3 млрд руб., EBITDA – на 9% до 12 млрд руб. Из-за укрепления доллара в 2009 г. падение показателей в долларовом выражении будет выглядеть сильней. Несмотря на значительное сокращение продаж в сегменте строительных материалов в среднем на 37% (год к году) и снижение средних цен на жилую недвижимость в Санкт-Петербурге на 14% (год к году), компании удалось избежать сильного падения выручки благодаря увеличению продаж в сегменте девелопмента. В 2009 г. Группа ЛСР ввела на 38% больше (год к году) жилья эконом- и бизнес-класса и на 316% больше элитного жилья.
Второе полугодие сулит успехи, но чистая прибыль может сократиться. Летом 2009 г. Группа ЛСР начала работу по нескольким крупным контрактам на строительство жилья общей стоимостью 22 млрд руб. Благодаря этому, компания задействует как сегмент девелопмента, так и сегмент производства строительных
материалов. Кроме того, во 2П09 наметилось восстановление частного спроса на жилую недвижимость и рост спроса на строительные материалы со стороны строительного сектора. Мы прогнозируем во 2П09 повышения выручки на 9.1%, EBITDA – на 17.4%. Но в то же время не исключаем снижения чистой прибыли, что обусловлено выплатами по кредитным обязательствам. Напомним, что долг компании на 1 октября 2009 г. составил 41.1 млрд руб.
Рекомендация ПОКУПАТЬ локальные акции. В настоящее время акции Группы ЛСР исходя из прогноза EV/EBITDA на 2010 г. торгуются с дисконтом приблизительно 16% по сравнению с сопоставимыми компаниями иностранных рынков. Мы подтверждаем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ локальные акции Группы ЛСР с прогнозной ценой $47 за акцию и планируем пересмотреть нашу модель оценки компании после публикации финансовых результатов за 2009 г.
МОСТОТРЕСТ Консолидация отрасли продолжаетсяКомпания намерена приобрести 75% Инжтрансстроя. Вчера Федеральная антимонопольная служба (ФАС) одобрила покупку Мостотрестом 75% уставного капитала крупной российской компании, специализирующейся на строительстве объектов транспортной инфраструктуры – ООО «Корпорация Инжтрансстрой». В 2008 г. выручка
компании составила 22.3 млрд руб. По неподтвержденным данным, портфель проектов Корпорации Инжтрансстрой на 2009 г. превышал 60 млрд руб. Как и Мостотрест, Инжтрансстрой реализует федеральные проекты инфраструктурного строительства. Обе компании участвуют в проекте строительства транспортной развязки на трассе Джугба – Сочи, где Инжтрансстрой выступает генеральным подрядчиком.
Стоимость 75-процентного пакета акций оценивается в диапазоне $530–650 млн. Несмотря на то, что ООО «Корпорация Инжтрансстрой» является непубличной компанией, мы предприняли попытку оценить ее стоимость по данным финансовой отчетности компании за 2008 г., опубликованной в СПАРКе. Для оценки вероятной рыночной стоимости компании мы использовали рыночные мультипликаторы Мостотреста. По этим расчетам, справедливая стоимость Инжтрансстроя может составить
$790 млн. В результате стоимость 75% пакета акций оценивается в диапазоне $530–650 млн.
Мостотрест консолидирует инфраструктурных строителей. В последнее время Мостотрест активизировал свою деятельность в консолидации строительной отрасли. В марте текущего года компания приобрела контрольный пакет акций ведущего инфраструктурного строителя Западной Сибири – ОАО «Мостострой-11». Следующая цель
компании – Корпорация Инжтрансстрой – владеет рядом перспективных проектов, среди которых можно отметить реконструкцию аэропортов в Сочи и Владивостоке. Кроме того, компания принимает участие в реконструкции аэропорта «Шереметьево». Инжтрансстрой также занимается строительством портов в Усть-Луге и Козьмино, куда будет транспортироваться нефть по ВСТО, и участвует в строительстве горнолыжного курорта «Роза Хутор» в Сочи.
Возможно проведение SPO. Строительная отрасль еще не оправилась от кризиса, и мы полагаем, что Мостотрест намерен воспользоваться ситуацией с целью консолидировать активы. Учитывая чистый долг Мостотреста, который по итогам 9М09 составил $71 млн, и чистую прибыль в размере $109 млн, мы не исключаем, что для покупки Корпорации Инжтрансстрой Мостотрест дополнительно будет привлекать внешнее финансирование. Среди наиболее вероятных вариантов, мы выделяем проведение дополнительного размещения акций (SPO).
ОТ ВЫМПЕЛКОМА К ВЫМПЕЛКОМУ ЛТДСегодня Вымпелком анонсировал, что оферту в США приняли владельцы 26.7% капитала компании. Фактически подобные результаты означают, что предложение об объединении было одобрено. Таким образом, на Нью-йоркской фондовой бирже c 22 апреля под тикером VIP будет торговаться уже объединенный оператор.
Большинство одобрило оферту. По итогам оферты в США, которая завершилась 15 апреля, её приняли владельцы 26.7% капитала компании (или 308 млн АДР). Ключевые бенефициары компаний – Альфа Групп и Telenor – примут оферты в рамках российского предложения, срок которого истечет 20 апреля. Таким образом, в конечном итоге держатели 97.3% капитала компаний одобрят объединение Вымпелкома и Киевстара. С 22 апреля под тикером VIP в США начнет торговаться объединенный оператор. В то же время, начиная с 19 апреля «прежний» (Вымпелком без учета Киевстара) оператор будет торговаться под тикером OVIP. Отметим,
что акционерам, не одобрившим оферту (после завершения американского и российского предложений), компания должна будет сделать предложение о выкупе акций по цене, определенной независимым российским оценщиком.
Farimex отозвал иск. Миноритарный акционер Вымпелкома Farimex ходатайствовал об отказе от исков в полном объеме к Telenor. Напомним, что в феврале 2009 г. Восьмой арбитражный апелляционный суд г. Омска постановил взыскать с Telenor в пользу Вымпелкома $1.728 млрд по иску компании Farimex. Данная сумма, по мнению истца, должна была стать компенсацией убытков Вымпелкома, которые он получил в связи с затягиванием сделки по приобретению мобильного оператора ЗАО «Украинские радиосистемы». Впоследствии норвежский оператор подавал ходатайство о приостановлении исполнения решения о взыскании и кассационную жалобу, но как в арбитражном, так апелляционном судах г. Москвы они были отклонены.
Вымпелком Лтд – вперед к новым горизонтам. Мы полагаем, что инвестиции в акции объединенного оператора станут прекрасной инвестиционной идеей среди российских телекоммуникационных компаний. С одной стороны, это возможности для экспансии на развивающихся рынках, учитывая цели Altimo. С другой, – прекращение конфликта между Альфа Групп и Telenor также только благоприятным образом скажется на инвестиционной привлекательности объединенной компании. Добавим, что по
текущему мультипликатору EV/EBITDA’10 Вымпелком Лтд торгуется с дисконтом к МТС (4.54 и 5.1 соответственно). Исходя из нашей фундаментальной оценки, справедливая стоимость акции объединенной компании на конец 2010 г. составляет $29.1 и предполагает потенциал роста 72%.
|
