|
|
НДС-ОВГЗ: Один транш – один выпуск
Минфин Украины разместил второй и третий транши НДС-ОВГЗ. Их
объем – соответственно 2,05 млрд. грн. ($259 млн.) и 8,3 млрд. грн.
($1,05 млрд.). Все выпуски, включая первый транш объемом 48 млн.
грн., имеют разные коды ISIN. В отсутствие ожидаемого ранее единого крупного размещения и на фоне избыточной ликвидности в
банковской системе первоначальные спреды этих бумаг к обычным
гособлигациям могут сократиться до 150–250 б. п. Это будет соответствовать доходности в 15,5–17,5%, т. е. послужит достаточной компенсацией связанных рисков, однако вероятность дальнейшего сужения спредов снижается.
█ В минувшую пятницу Минфин Украины разместил второй транш НДС-ОВГЗ – на сумму 2,05 млрд. грн. 217-ти крупным компаниям, а вчера –
третий транш на сумму 8,3 млрд. грн. для 117 плательщиков НДС.
Выплаты купона по этому выпуску и амортизация его основной суммы
будет происходить дважды в год (в феврале и августе), а погашение
обоих траншей запланировано на август 2015 года.
█ Опасность повышенного предложения продолжит довлеть над ценами
НДС-ОВГЗ, но разные коды ISIN и условия эмиссии указывают на то, что
единого ликвидного инструмента на рынке не будет. Кроме того, существенная часть довольно крупного третьего транша может осесть на руках у
экспортеров, что, соответственно, ограничит предложение. Поскольку
ликвидность в банковской системе высока, спред НДС-ОВГЗ к обычным
гособлигациям может сузиться с ожидавшихся 200–500 б. п. и текущих
270 б. п. до 150–250 б. п. (если судить по последней цене бумаг первого транша – 79% номинала при доходности к погашению в 15,7%).
█ Хотя дополнительное предложение разделено на “порции”, оно все же
окажет давление на рынок государственных долговых инструментов, и
доходность двухлетних бумаг, по нашей оценке, может возрасти на 100–
200 б. п. до 14–15%. Таким образом, доходность НДС9ОВГЗ должна составить 15,5–17,5%. При этом инвесторы, вероятно, воздержатся от участия в дальнейших аукционах Минфина, поскольку государство, по всей
видимости, не готово предложить доходность к погашению двухгодичных
бумаг намного выше нынешнего уровня спроса – 11,75–12,75%.
█ Интерес нерезидентов к новым бумагам оказался довольно высоким, но
может ослабнуть на фоне дефицита ликвидности, связанного с дроблением выпуска. Стоимость хеджировании валютного риска по-прежнему
довольно высока – около 7% при сроке в 2,5 года. Найти рынок для такого хеджа непросто. Украинские еврооблигации с дюрацией в 2,5 года
сейчас имеют доходность в 5,7%, а премия за меньшую ликвидность
должна быть не ниже 150–250 б. п. Таким образом, минимальная приемлемая для нерезидентов доходность – 14,2%, основной спрос сосредоточен в сегменте 15–20% годовых. Несмотря на ожидаемое сужение
первоначальных спредов, которое уменьшит возможности для спекулятивной игры, ожидаемая доходность бумаг выглядит достаточной компенсацией рисков.
|
