|
|
СТРАТЕГИЯ НА НЕДЕЛЮВалютный и денежный рынки
«Все вернулось на круги своя»
Евро/доллар находится опять на нижней границе коридора 1.3450–1.3750, вероятно, что при такой динамике валютного рынка остальным расти будет проблематично.
Сколько раз ни заседали министры стран ЕС, а решения все нет. На этой неделе предстоят очередные дискуссии. Мы рискуем потерять их сюжетную линию и утратить понимание того, каков основной вопрос участников рынков в отношении Греции и других членов «GIPS/PIGS». Будет ли дефолт или каким инструментарием воспользуются представители ЕС для спасения? Что пугает инвесторов во времена чрезмерного объема ликвидности в системе? Неужели разрыв в 16 млрд евро – проблема для страны-члена Евросоюза? Разве Греция не в состоянии привлечь эти средства на рынке? – В состоянии, это было неоднократно доказано в последние месяцы, в худшем случае – вопрос премии. А вот ее давать-то и не хочется. Привлечь средства – лишь вершина айсберга, в его основании – проблемы, связанные со способностью обслуживать долги. Но думать, что Европейский валютный фонд, призванный по принципу своего «старшего коллеги» – Международного валютного фонда – решать такого рода возникающие проблемы, организуется за два месяца – несерьезно. Грецию, между тем, направляют пока как раз к МВФ, результат налицо – 1.3530 евро за доллар.
И все-таки рискнем предположить: спасение придет из Германии, не от Ангелы Меркель, а от банковской системы. Основной риск для банков ЕС снят, рейтинговых изменений, пожалуй, не будет – а значит, бумаги будут по-прежнему приниматься в ЕЦБ, кроме того, рекордный объем коротких позиций за относительно недолгую историю существования евровалюты резко сократился после экспирации контрактов в прошлую пятницу. Видимо, в какой-то момент можно будет увидеть болезненное движение курса евро вверх. Будем следить за динамикой валюты, но сделать точный прогноз сложно. На наш взгляд, движение, как ни странно, не будет напрямую связано ни c Грецией, ни с PIGS, ни с общеевропейским вопросом – движение начнется раньше, чем завершится «греческая история».
В итоге наш смелый прогноз по евро/доллар сводится к следующему: 1.3450–1.3750 – до заседания европейских лидеров и выступления Бена Бернанке с вариациями на тему «exit strategy», впрочем, и размещения казначейских облигаций США к этому моменту в основном завершатся. Объем намечен солидный, чистое привлечение ФРС – $90 млрд. Затем может последовать сюрприз: ждем евро на уровне, как минимум, выше неоднократно обозначенного коридора, а то и вообще, резкий выход к отметке 1.4.
Внутренний валютный рынок по-прежнему находится под влиянием притока валюты в страну, и применяемые ЦБ РФ меры позволяют ставкам денежного рынка оставаться на низких значениях. Уровень ликвидности на депозитах и корреспондентских счетах, превышающий 1.2 трлн руб., позволит пройти период очередных отчислений в бюджет, не оказывая негативного эффекта на ситуацию со стоимостью денег для участников из первого–второго круга.
Рублевые облигации
В текущей ситуации стратегия может быть только одной – «длина» (облигации с большой дюрацией). Середина марта наступила, ждем обещанного шага от ЦБ, движение будет, явное тому доказательство – блестящее размещение «самой длинной» Москвы (выпуск Москва-43). Комментировать прошедшие размещения мы не видим смысла,
ровно также, как и не видим резона в пересказе изданий «Ведомости» и «КоммерсантЪ». Очевидно одно – второй эшелон «выгребли» сильно, движения были даже сильнее, чем у первого. Первый эшелон выкуплен полностью. Очевидных неэффективностей на рынках нет. Что нас ждет дальше? Мы
ощущаем примерно следующее:
1. Рыночные идеи только на первичном рынке.
2. Существуют возможности реализации кредитных историй в третьем эшелоне.
3. Спред между вторым и третьим эшелоном будет сужаться.
4. Объем предложений на первичном рынке возрастет.
5. Текущие уровни доходностей заставляют участников активней «РЕПОваться». Отбивать фондирование можно только за счет увеличения плеча.
6. Третий эшелон в преддверии ралли.
7. Перед всем «этим», рынок должен немного «отстояться».
Единственный «темный» выпуск, пожалуй, Детский Мир Центр, невероятно широкий спред которого к Москве, гарантирующей исполнение обязательств по погашению выпуска, остается уже который месяц не выбранным. Отсутствием ломбарда, рейтингов, списков и других рыночных регалий вряд ли можно объяснить более чем 5-процентную разницу с кривой доходности Москвы. Остается одно – бумага «затерялась» в инвестиционных портфелях, а «брать на себя» крайне неликвидный инструмент,
видимо, желающих нет. С другой стороны, переставить рынок по низколиквидному инструменту – задача решаемая, при этом практически отсутствует риск «перелимита», ну а затем «вознаградить» какого-нибудь «натурала» – достойный трейд, не правда ли?
Помимо предложения на первичном рынке третьего эшелона, вероятно выходы послеофертных бумаг и поиска идей на вторичном рынке. Традиционно наиболее поздними осваиваются строительный и банковский секторы. Кто готов встретить риск лицом к лицу? – Стоимость фондирования заставит, давайте наблюдать. Наше отношение к процессу не меняется.
ЕВРООБЛИГАЦИИНаибольший интерес на евробондовом рынке, пожалуй, представляют те же первичные размещения, что и на рублевом рынке. На прошедшей неделе мы стали свидетелями отличного размещения рублевого евробонда РСХБ. На этой неделе ожидается размещение РЖД. По имеющейся у нас информации, road-show нот участия в кредите (LPN) стартует 22 марта, и уже 26 марта организаторы и эмитент планируют закрыть книгу заявок. Ориентировочный срок обращения облигаций составляет 7–10 лет, объем – $1 млрд.
Наше предположение о причине резкого роста «суверенки», видимо, оправдалось – организаторы нацеливают рынок на уровни размещения новых бондов России после 12-летнего перерыва. Соответственно, спред RUS-30 – UST-10 будет варьироваться за счет движения «бенчмарка», а тут еще и предложение ФРС на 118 млрд руб. и эссе г-на Бернанке на тему «exit strategy». В общем, ожидать сильного движения до выступления главы ФРС, пожалуй, не стоит, тем более, что аккурат перед заявлением Бернанке инвесторам анонсируют данные по рынку труда. В таком ключе практически одновременное размещение суверенного и квазисуверенного риска выглядит оправданно. В конъюнктуре, которую в моменте можно охарактеризовать как «рынок эмитента», по крайней мере, касаемо вышеназванных эмитентов, сражаться за внимание инвесторов не придется, хотя очевидно, что структура спроса будет практически идентичной. Мы ожидаем значительного превышения заявок над предложением по маркетируемым займам.
Очевидно, что с точки зрения соотношения риска к доходности фаворитом будет предложение от РЖД, которое при любой рыночной конъюнктуре разместится как «Россия + спред», хотя, конечно, считать-то можно по-разному: mid swaps + маржа, Tbonds + маржа, результат один – «+ маржа», кстати говоря, возможен, на наш взгляд, и пересмотр существующих спредов между квазигосударственными рисками в долларах с рейтингами на уровне суверенного – в частности, кривых Лукойла, Газпрома, Транснефти, Сбербанка, ВТБ, РСХБ, Банка Москвы В целом же наши рекомендации, как и оценка перспектив рынка, новизной не отличаются. Мы рекомендуем руководствоваться прежней идеей – не покупкой «фишек» в целом, а поиском недооцененного инструмента по сравнению с кривой обращающихся займов одного и того же эмитента (аналога) или на основе моделей относительных кредитных спредов. |
