|
|
Uranium OneПредложение от АРМЗ открывает возможность арбитража в преддверии сделки
Мы полагаем, что российская компания Атомредметзолото сделала
щедрое предложение о покупке контрольного пакета акций Uranium
One, и новая компания в целом будет иметь более прочную бизнес модель. Cтруктура сделки чрезмерно сложная, и большинство нынешних
североамериканских акционеров Uranium One, видимо, сильно недовольны возникновением рисков, связанных с Россией. Мы полагаем,
что рынок по-прежнему игнорирует потенциал роста стоимости долей
миноритариев в результате сделки и, на наш взгляд, есть возможность
для арбитражных сделок с учетом того, что дивидендная доходность в
случае заключения сделки составит 45–60%.
█ Российский урановый холдинг Атомредметзолото (АРМЗ) 8 июня сделал
предложение об увеличении своего пакета акций Uranium One с 23,1% до
контрольного посредством выпуска новых акций Uranium One, которые
будут оплачены денежными средствами и активами, однако окончательные условия сделки будут зависеть от того, как поступит со своими конвертируемыми облигации японский консорциум JUMI. Если эти облигации
будут погашены, АРМЗ заплатит $3,67 (3,74 канадского доллара) за акцию (премия составит 55%), и акционеры получат дополнительные дивиденды в размере $1,06 (1,08 канадского доллара) на акцию (доходность
составит 45%). Дата закрытия реестра будет установлена после завершения сделки. Акции компании после сделки и выплаты дивидендов должны стоить около $2,72 (2,78 канадского доллара) за штуку. Если же JUMI не
предъявит облигации к погашению, дивиденды составят $1,43 (1,46 канадского доллара) на акцию, а оставшиеся акции будут оцениваться в
$2,28 (2,32 канадского доллара) за штуку.
В целом, если сделка будет завершена, доход для миноритарных акционеров (т. е. выплачиваемый специальный дивиденд в сумме со стоимостью компании после сделки) составит $3,71–3,78 (3,78–3,86 канадского доллара) на акцию.
█ К 2015 году компания войдет в пятерку крупнейших производителей
урана с прогнозным максимумом добычи более 18 млн. фунтов (против
6 млн. фунтов в 2010 году) в основном за счет проектов в Казахстане с
низкой себестоимостью производства. Мы ожидаем, что АРМЗ укрепит
команду менеджмента Uranium One и резко снизит политические риски,
связанные с Казахстаном.
Мы считаем, что нынешние акционеры Uranium One не в полной мере учитывают перспективы повышения стоимости в результате сделки, что обусловлено спецификой их состава – в
основном это фонды Канады и США, специализирующиеся на инвестициях в горнодобывающие компании, и с ограниченными вложениями в СНГ. Мы ожидаем, что среди инвесторов постепенно появятся фонды, которые ориентированы на страны Европы, Ближнего Востока и Африки (EMEA) и лучше понимают риски, связанные с Россией.
Мы полагаем, что АРМЗ постарается сохранить высокий уровень раскрытия информации и прозрачность, чтобы максимально повысить стоимость Uranium One, хотя стратегия компании явно
будет предполагать новые слияния и поглощения, что вряд ли можно считать обнадеживающим
фактором.
Главным фактором риска для заключения сделки является вероятность ее одобрения акционерами в августе 2010 года. По нашим оценкам, сейчас ее поддерживают примерно 50% акционеров
Uranium One. Впрочем, этот коэффициент должен измениться по мере того, как акции компании
будут приобретать инвесторы, ориентированные на страны Европы, Ближнего Востока и Африки..
Если сделка не будет одобрена, у АРМЗ есть возможность отказаться от сделки или повысить
сумму предложения. Если АРМЗ откажется от сделки, котировки вернутся к уровням, на которых
они держались до предложения о слиянии.
Объект поглощения
Uranium One – уранодобывающая компания с листингом в Канаде и основными производственными активами в Казахастане и небольшими месторождениями в Австралии и США. Казахстанские активы Uranium One находятся на балансе казахстанских СП с участием подконтрольного годударству Казатомпрома. Добыча на казахстанских месторождениях ведется методом подземноскважинного выщелачивания (ISL). Местные урановые активы компании – одни из наиболее высококачественных в мире: денежные производственные затраты составляют $14–20 на фунт, активы отличаются низкой капиталоемкостью и сравнительно невысокими операционными рисками. После периода беспорядочной и неумеренной экспансии в период бума на рынке урана
(2006–2007 годы) компания сконцентрировалась на приведении своих активов в порядок. Был
продан неудачный проект по разработке южноафриканского месторождения Dominion, основное
внимание было решено уделять постепенному развитию казахстанских активов. Учитывая то, как
компания (на тот момент UrAsia Energy) приобрела активы в Казахстане, не имея достаточной политической поддержки в этой стране, уровень политических рисков для нее традиционно был
достаточно высок. Чтобы снизить эти риски, в 2009 году Uranium One заключила два стратегических альянса – с российским Атомредметзолотом и японским консорциумом JUMI, договорившись передать партнерам по 20% своих акций в рамках допэмиссий с одобрения казахстанских
регулирующих органов. До сих пор власти одобрили только одну из этих сделок – с Атомредметзолотом, поэтому в начале 2010 года Uranium One выпустила для JUMI конвертируемые облигации на сумму 270 млн. канадских долларов. Консорциум сможет конвертировать эти облигации
в акции Uranium One, как только сделка будет одобрена регулирующими органами.
Покупатель
Атомредметзолото (АРМЗ) – уранодобывающее подразделение Росатома, российской госкорпорации, объединяющей предприятия и организации атомной промышленности. Компания была образована в середине 2008 года в рамках реорганизации российской атомной
промышленности. Ей были переданы все уранодобывающие активы, в том числе Приаргунское ПГХО, ЗАО “Далур” и ОАО “Хиагда” (на российской территории), а также доли в уставном капитале казахстанских предприятий. Одной из задач, поставленных государством перед
АРМЗ, является наращивание поставок урана в Россию в связи с текущим дефицитом этого
сырья. Ввиду невысокого качества ресурсно-сырьевой базы и ограниченных возможностей
для наращивания добычи внутри страны, основное внимание уделяется приобретению урановых активов за рубежом. На эти цели в течение 2009 года правительство внесло в капитал
компании денежные средства на общую сумму $2,1 млрд. (в рамках нескольких траншей).
Число независимых производителей урана в мире весьма ограничено, поэтому есть основания полагать, что Uranium One – лучший объект поглощения для АРМЗ, особенно с учетом
наличия ее активов в Казахстане и того, что большая часть ее добычи не законтрактована
другими потребителями.
Механизм реализации сделки
Как было объявлено 8 июня, Uranium One проведет допэмиссию акций для АРМЗ. Новые акции будут оплачены денежными средствами и активами, и в результате доля российской
компании увеличится с 23,1% до более чем 50%. Следует отметить, что сделка осложняется
одним обстоятельством - японский консорциум JUMI владеет конвертируемыми облигациями Uranium One на сумму 270 млн. канадских долларов. Если контроль над Uranium One перейдет к другим акционерам, консорциум получит право предъявить эти долговые обязательства к погашению, поэтому коэффициенты сделки с АРМЗ будут зависеть от решения
JUMI. Есть три возможных сценария: консорциум предъявляет облигации к погашению (1-й
сценарий), оставляет их на своем балансе (2-й сценарий) или оставляет их на балансе с последующей конвертацией в акции Uranium One после одобрения такой сделки казахстанскими властями (3-й сценарий). При этом предполагается, что при любом из трех сценариев
АРМЗ будет в итоге иметь более 50% акций Uranium One.
В рамках первого сценария Uranium One эмитирует 356 млн. новых акций, которые АРМЗ оплатит денежными средствами на сумму $610 млн. и долями в двух казахстанских месторождениях – Акбастау (50%) и Заречном (49,67%). В результате российский покупатель получит
52% акций объединенной компании. После завершения сделки все акционеры, кроме российской компании, получат специальные дивиденды – $1,06 (1,08 канадского доллара) на
акцию. Дата закрытия реестра для получения этих дивидендов будет определена после закрытия сделки, ожидается, что это произойдет в конце 2010 года. По нашим оценкам, фактически АРМЗ заплатит за долю в Uranium One из расчета $3,67 (3,74 канадского доллара) за
акцию, а после завершения сделки и выплаты дивидендов цена акций объединенной компании составит $2,72 (2,78 канадского доллара) за штуку.
В рамках второго и третьего сценариев число акций, приобретаемых АРМЗ, увеличится, а
также несколько возрастет денежная составляющая сделки. При этом необходимо подчеркнуть, что дивиденды миноритариям также вырастут – до $1,43 (1,46 канадского доллара) за
акцию. В этом случае цена объединенной компании после завершения сделки и выплаты дивидендов составит $2,28 (2,32 канадского доллара) за акцию.
Миноритарные акционеры в рамках всех трех сценариев могут рассчитывать на приблизительно одинаковую компенсацию, хотя в рамках первого она будет выражена в остаточной
стоимости акций после дивидендов, а в рамках второго и третьего – в большей степени
в специальных дивидендах.
В общей сложности, с учетом дивидендов и остаточной стоимости акций компенсация миноритариям составит до $3,71–3,78 (3,78–3,86 канадского доллара) на акцию в рамках любого из трех сценариев (если сделка состоится).
Вне зависимости от того, какое решение примет JUMI – продать конвертируемые облигации
или удерживать их, руководствуясь сложными политическими соображениями, и с учетом
того, что эти бумаги обеспечивают консорциуму право на покупку приблизительно 10% совокупного объема продукции компании, мы не можем исключать, что JUMI все-таки может
оставить облигации на своем балансе, несмотря на низкую ставку купона (3%).
Реклама:
ML
|
